ABD verileri, yetkililere enflasyonun %2’ye doğru ilerlediği konusunda daha fazla güven vermeli ve ekonominin ‘yumuşak iniş’ yapmasına odaklanılması gerektiğine inanıyoruz. Gelecek haftaki FOMC toplantısı, politikanın kısıtlayıcı bölgeden daha nötr bir şeye kaymaya başlamasıyla birlikte Eylül ayı Fed faiz indirimi için zemin hazırlamalıdır.
FOMC Toplantısı Önizleme – Görüş:
Fed Faiz İndirimine Geri Dönüş
Şunu sormamız gerekiyor: Olaylar Fed’i geride mi bıraktı? Haziran FOMC toplantısında en ilginç nokta, Fed’in bu yıl üç olası faiz indirimi görüşünden uzaklaşıp, sadece birinin en olası yol olduğunu öne sürmesiydi. Ancak son veriler ve finansal piyasa hareketleri göz önüne alındığında, bu zaten güncelliğini yitirmiş olabilir.
Federal Reserve, gelecek haftaki FOMC toplantısında para politikasını değişmeden bırakacak, ancak bu toplantıyı, Eylül ayındaki FOMC toplantısında büyük olasılıkla bir faiz indirimi düşünmeye başladıklarının en net ipucunu vermek için kullanacaklarına inanıyoruz. Enflasyon daha makul bir seyirde, işsizlik oranı yükseliyor ve tüketici harcamalarının soğuduğuna dair artan kanıtlar var. Fed, “yumuşak iniş” için çabalıyor ve veriler onlara faiz indirimi yapma imkanı veriyorsa -ki bu yönde ilerliyor- o zaman bu fırsatı değerlendireceklerini düşünüyoruz.
Enflasyon Daha İyi Bir Yerde
Enflasyon konusunda, hem çekirdek TÜFE hem de çekirdek PCE deflatörü, ilk çeyrekte çok yüksek seviyelerdeydi, ancak Mayıs ve Haziran rakamları daha teşvik edici görünüyor. Özellikle, Fed’in büyük önem verdiği ve konut, gıda ve enerjiyi hariç tutan “süper çekirdek hizmetler” belirgin şekilde yavaşladı ve nihayet üçüncü taraf özel kira serilerinde gözlenen ılımlılığı yansıtan anahtar konut bileşenlerini görüyoruz.
Fed üyesi Christopher Waller geçen hafta “Faiz oranında bir indirimin gerekli olduğu zamana yaklaştığımızı düşünüyorum” dedi ve Fed Başkanı Powell, son Kongre öncesi görünümünde, “daha iyi veriler, enflasyonun %2 yolunda olduğuna dair güvenimizi artırır” diye ekledi. Temmuz ve Ağustos enflasyon raporlarında bunu göreceklerini düşünüyoruz. Bu, Eylül faiz indirimi için gerekli bir koşul – ama tek başına yeterli değil.
Fed Faiz İndirebilirse “Yumuşak İniş” Mümkün
İkinci olarak, işgücü piyasasında da bir ılımlılık görmemiz gerekiyor. İşsizlik oranı geçen yıl Nisan’da %3.4’ten Haziran’da %4.1’e yükseldi, bu oran Fed’in en son tahmin turunda yıl sonu için öngördüğü %4’ün üzerinde. Waller, “Uzun zamandır görmediğimiz kadar işsizlikte yukarı yönlü risk var.” uyarısında bulundu. San Francisco Fed Başkanı Mary Daly ise, “İşgücü piyasasının önemli ölçüde zayıfladığı bir noktaya gelmek istemiyoruz – çünkü o zamana kadar, genellikle geri getirmek için çok geç olur” dedi.
Şimdilik, işsizlik artışı, işgücü arzındaki büyüme hızının talebi aşmasından kaynaklanıyor; net iş kayıpları görmüyoruz. Yine de, ISM ve NFIB istihdam göstergeleri bu cephedeki risklerin arttığını gösteriyor. Net iş kayıpları görmesek bile, işgücü piyasasındaki artan gevşeme, ücret artışının uzun süredir %2 enflasyon hedefiyle tutarlı oranlara yavaşlayacağına dair güveni artırıyor.
Tüketici Sektöründe Soğuma
Fed’in soğutmak istediği üçüncü alan tüketici sektörüdür. 2023’ün ikinci yarısında yıllıklandırılmış harcama artışı %3.2 oldu. Bu oran, bu yılın ilk yarısında %2’nin altına düştü ve gelir artışı yavaşladıkça, pandemi döneminde biriken tasarruflar azalıyor ve tüketici kredisi büyümesi yüksek borçlanma maliyetleri ve artan kredi temerrütleri nedeniyle baskı altında kalıyor, bu da Fed’in politika değişikliği yapması gerektiğini öne sürüyor.
Fed İçin Büyüme Daha Büyük Bir Endişe Olacak
Bizim pozisyonumuz, Federal Reserve’in bir durgunluğa neden olmak istemediği yönünde, eğer veriler izin verirse, yetkililerin Eylül ayından itibaren para politikasını “kısıtlayıcı” bölgeden “biraz daha az kısıtlayıcı” politikaya kaydırmaya başlayacağını düşünüyoruz. Çok yakınız ve işler beklediğimiz gibi gelişirse, Fed, Jackson Hole sempozyumunu görünümü yeniden değerlendirdiklerini göstermek ve Eylül ayında büyüme ve enflasyon tahminlerini düşürüp işsizlik projeksiyonlarını artıracaklarını göstermek için kullanacak.
Bu, bizim inancımıza göre, bu yıl Eylül, Kasım ve Aralık aylarında ve gelecek yıl en az üç kez daha faiz indirimi yapılmasının yolunu açacaktır.
2 Yıllık ve 10 Yıllık Tahviller Eylül’de İlk Kesinti Beklentisiyle %4’e Doğru İlerliyor
2 yıllık tahvil getirisiyle efektif fon oranı arasındaki fark, döngü öncesi ilk faiz indirimi beklentisiyle -93 baz puanda yeni bir düşük seviyeye ulaştı. Büyülü seviye -100 baz puandır, çünkü geleneksel olarak bu seviyeye ulaştığımızda, piyasa ilk indirim için tamamen hazırdır ve bir dizi indirimin başlangıcıdır. 2 yıllık tahvil getirisi şu anda %4.4 civarında ve önümüzdeki birkaç ay içinde %4’e doğru izliyor. %4’e ulaşmak hızlı olabilir. Uzun vadeli çağrının tek nedeni, Fed’in bir sonraki toplantıda faiz indirmesi beklenmemesidir. Ancak, 18 Eylül’de kesinti yapmaya daha meyilli görünmektedir. Fed, Temmuz toplantısını Eylül toplantısında indirimin olası olduğunu ima etmek için kullanırsa, harekete geçme olasılığı bulunmaktadır.
10 yıllık getiri de %4’e doğru izliyor. Şu anda %4.2 civarında, eğrinin tersine dönmesi 20 baz puanın altında. 2 yıllık getiri ve 10 yıllık getiri %4’e doğru ilerlerken, eğri tamamen düzleşir ve buradan, Fed’in önümüzdeki aylarda faiz indirim sürecine devam etmesiyle yukarı eğimli bir eğri oluştururuz.
Likidite koşulları ve Fed’in bilançosunun küçülmesi hakkındaki yorumlar genellikle detaylı açıklamada gömülüdür ve basın toplantısında nadiren gönüllü olarak dile getirilir. Bu sefer de benzer bir şey bekliyoruz. Fed, niceliksel sıkılaştırma sürecinin erken (bizim görüşümüze göre) azaltılmasıyla önceden konumlandırılmıştır. Bu, arka planda devam ediyor ve likidite koşulları için belirli endişelere yol açacak seviyelere henüz ulaşmamıştır.
Bununla birlikte, ters repo tesisine geri dönen bakiyelerin 2023 ve 2024’ün başlarındaki büyük düşüşlerden farklı olarak 400 milyar dolar civarında kalıcı olmasını dikkate değer buluyoruz. Bu bakiyeyi fazla likiditenin bir tezahürü olarak görüyoruz ve ideal olarak, niceliksel sıkılaştırma süreci ile uyumlu olarak küçülmelidir. Eğer küçülmezse, şu anda 3.3 trilyon dolarda olan banka rezervleri düşme baskısı altında kalacaktır. 3 trilyon doların altına düşerlerse, Fed faiz politikasını gevşetmeye başlarken, likidite koşullarında çelişkili bir şekilde maddi sıkılaşma olur.
ABD Doları İçin Aşağı Yönlü Riskler
ABD kısa vadeli faiz oranlarının düşmesi, doları Temmuz boyunca yaklaşık %1.5-2.0 aşağı çekti, ancak iki taraflı performansı, carry-trade stratejilerinin çözülmesiyle çok etkili oldu. Muhtemelen piyasa için ilk sorulardan biri, Fed’in FOMC bildirisindeki dili değiştirerek Eylül’de bir faiz indirimi yönünde piyasayı yönlendirme gereği hissedip hissetmeyeceğidir. Örneğin, Haziran 2019 bildirisinde, Fed, Temmuz ayında bir faiz indirimi gerçekleştirmeden önce aşağıdaki ifadeyi kullanmıştı:
‘Komite, ekonomik faaliyetlerin sürdürülebilir genişlemesi, güçlü işgücü piyasası koşulları ve Komite’nin simetrik %2 hedefi civarında enflasyonun en olası sonuçlar olduğunu düşünmeye devam ediyor, ancak bu görünüme ilişkin belirsizlikler arttı. Bu belirsizlikler ve zayıf enflasyon baskıları ışığında, Komite, gelen bilgilerin ekonomik görünüme etkilerini yakından izleyecek ve genişlemeyi sürdürmek için uygun şekilde hareket edecektir.’
Fed, bu tür bir dile bağlı kalmaktan ziyade seçeneklerini açık tutmayı tercih edebilir, ancak kesinlikle bir risk var. Fed’in son basın toplantısına kadar, Başkan Powell güvenilir bir şekilde güvercin davranmıştı ve dolar zayıflamıştı. Ancak Haziran ayında Başkan Powell, belki de Fed’in Nokta Grafiği mesajıyla tutarlı olmak için, bu yıl beklenen bir yerine üç faiz indirimi konusunda daha muhafazakar bir duruş sergilemişti.
Ancak yukarıda belirtildiği gibi, ABD kısa vadeli faiz oranlarının yönünün aşağı yönlü olduğunu düşünüyoruz ve FOMC toplantısı dolar için olumsuz bir risk olayıdır. Yen’de hala ağır kısa pozisyonlar dikkate alındığında, USD/JPY riskleri muhtemelen aşağı yönlü (Japonya Merkez Bankası günün erken saatlerinde politika kararı almış olacak) ve EUR/USD, dünyanın en etkili merkez bankasının yakın vadeli gevşemesinin zayıflayan küresel büyüme beklentilerini destekleyeceği görüşüyle biraz daha yükselebilir.
Aynı şekilde, güvercin Fed retoriği 31 Temmuz’a kadar ortaya çıkmazsa bile dolar çok fazla yükselmeyecektir. Zira, Jackson Hole Fed sempozyumu, Fed’in Eylül ayında bir faiz indirimi sinyali vermesi için başka bir şanstır.
Ayrıca Okuyun: ABD’de Büyüme Artmasına Karşın Faiz Beklentileri Sarsılmadı